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中鹽化工(600328)是國(guó)內(nèi)純堿、氯堿行業(yè)巨頭，公司參股子公司中鹽堿業(yè)以68.0866億元取得天然堿采礦權(quán)以來(lái)持續(xù)獲市場(chǎng)關(guān)注。

8月5日晚，公司發(fā)布對(duì)上海證券交易所的問(wèn)詢函回復(fù)，進(jìn)一步披露本次交易細(xì)節(jié)，回應(yīng)市場(chǎng)關(guān)切。公司在行業(yè)低谷期逆勢(shì)加大投入，布局天然堿的決心和戰(zhàn)略規(guī)劃落地，持續(xù)聚焦主責(zé)主業(yè)，保持戰(zhàn)略定力。純堿較低迷的行情也讓本次礦權(quán)投資具備更低的成本，將有力提升公司純堿產(chǎn)業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力，在“反內(nèi)卷”的政策支持下率先破局，推動(dòng)行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展。

行業(yè)格局演變，持續(xù)鞏固成本優(yōu)勢(shì)

根據(jù)問(wèn)詢函回復(fù)，在純堿價(jià)格下降趨勢(shì)的背景下，公司通過(guò)本次交易投資天然堿項(xiàng)目、擴(kuò)大純堿產(chǎn)能，是基于行業(yè)周期性所做的長(zhǎng)遠(yuǎn)布局。

純堿是當(dāng)前“內(nèi)卷”最嚴(yán)重的產(chǎn)業(yè)之一。西部證券8月2日研報(bào)指出，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈，各企業(yè)提高開(kāi)工率以降低成本，導(dǎo)致庫(kù)存高位，陷入價(jià)格持續(xù)下探的“內(nèi)卷”境地。參考百川盈孚的理論日度毛利數(shù)據(jù)，目前合成堿法（包括聯(lián)堿法與氨堿法）純堿均已虧損，兩者合計(jì)產(chǎn)能在行業(yè)中約占到82%比例。

產(chǎn)能集中化與工藝革新將成為未來(lái)發(fā)展的核心特征，頭部企業(yè)提高市占率、天然堿法逐步取代合成堿法，成為推動(dòng)產(chǎn)業(yè)升級(jí)擺脫“內(nèi)卷”的關(guān)鍵。根據(jù)國(guó)家政策，新增化學(xué)合成堿產(chǎn)能受到嚴(yán)格限制，而新增天然堿產(chǎn)能則不受限制。

2025年一季度，SW純堿板塊過(guò)半上市公司虧損，而中鹽化工一季報(bào)、半年報(bào)均盈利，這得益于公司現(xiàn)有合成堿領(lǐng)先的成本優(yōu)勢(shì)。公司居安思危，加碼天然堿資源完善產(chǎn)業(yè)布局，推動(dòng)行業(yè)“反內(nèi)卷”。借鑒海外經(jīng)驗(yàn)，美國(guó)在發(fā)現(xiàn)天然堿礦并投產(chǎn)后，數(shù)年之內(nèi)，美國(guó)市場(chǎng)的合成堿產(chǎn)能陸續(xù)退出市場(chǎng)。

在我國(guó)多種純堿技術(shù)路線共存的現(xiàn)狀下，天然堿將長(zhǎng)期享有相對(duì)高收益回報(bào)。天然堿法直接溶采礦物，可減少能源消耗，順應(yīng)“雙碳”目標(biāo)政策要求；節(jié)省原鹽、石灰石、合成氨等外購(gòu)成本。天然堿法完全成本僅800元/噸至900元/噸，平均而言，天然堿噸堿生產(chǎn)成本比合成堿低約500元至800元。

公司本次獲得的天然堿采礦權(quán)估值方法選用收益法，估值金額為70.17億元。估值報(bào)告顯示，2025年1月至6月純堿均價(jià)為1369.04元/噸，收益法預(yù)測(cè)中項(xiàng)目投產(chǎn)初期純堿價(jià)格為1250元/噸，5年后平穩(wěn)漲至1321元/噸。公司在公告中表示，結(jié)合純堿行業(yè)歷史長(zhǎng)周期平均價(jià)格情況、純堿市場(chǎng)需求隨經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長(zhǎng)、天然堿導(dǎo)致純堿行業(yè)格局變化等因素分析，本次估值收益法中純堿預(yù)測(cè)價(jià)格具備合理性。

周密籌劃融資事項(xiàng)，保持穩(wěn)健現(xiàn)金流水平

問(wèn)詢函指出，估值報(bào)告顯示，后續(xù)天然堿項(xiàng)目投資金額較大，未來(lái)3年（建設(shè)期內(nèi)）預(yù)計(jì)投資金額超過(guò)150億元。公司在回復(fù)中對(duì)資金來(lái)源進(jìn)行了詳細(xì)披露。

截至今年7月末，公司可用貨幣資金余額及銀行承兌匯票余額合計(jì)47億元，計(jì)劃以25億元用于天然堿項(xiàng)目投資，并擬通過(guò)本次控股合并中鹽堿業(yè)，向銀行申請(qǐng)20億元并購(gòu)貸款。

同時(shí)，公司計(jì)劃引入戰(zhàn)略投資者，獲得股權(quán)融資資金。參照同步披露的簽署合資協(xié)議公告，山東?；?、內(nèi)蒙古蒙鹽鹽業(yè)集團(tuán)分別擬對(duì)中鹽堿業(yè)增資不超過(guò)23.2億元、8億元。

公司表示，為保證項(xiàng)目前期采礦權(quán)競(jìng)拍價(jià)款支付、溶采試驗(yàn)投入等資金需要，公司擬于本次交易完成后增加中鹽堿業(yè)注冊(cè)資本至80億元。前述資金來(lái)源足以覆蓋本次天然堿采礦權(quán)68.09億元價(jià)款支付及項(xiàng)目前期投入資金。

對(duì)于后續(xù)建設(shè)資金，公司基于與國(guó)有銀行及主要頭部股份制銀行的戰(zhàn)略合作，已啟動(dòng)天然堿項(xiàng)目后續(xù)固定資產(chǎn)投資的專項(xiàng)融資工作。目前，主要合作銀行正牽頭組建銀團(tuán)，為公司或標(biāo)的公司提供項(xiàng)目貸款，該貸款將專項(xiàng)用于本項(xiàng)目建設(shè)。

公司將現(xiàn)金流和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)管理置于首位，相關(guān)投資對(duì)于公司現(xiàn)金流和流動(dòng)性產(chǎn)生影響，問(wèn)詢函回復(fù)中也做了說(shuō)明。

結(jié)合歷史數(shù)據(jù)及行業(yè)判斷，純堿價(jià)格不存在長(zhǎng)期持續(xù)下滑的基礎(chǔ)，隨著落后產(chǎn)能的退出，純堿價(jià)格預(yù)計(jì)向歷史均值水平回歸，公司未來(lái)長(zhǎng)期現(xiàn)金流將優(yōu)于現(xiàn)狀。同時(shí)，公司將維持穩(wěn)健的現(xiàn)金余額和多元化的融資渠道，加強(qiáng)客戶信用管理和收款流程，優(yōu)化庫(kù)存水平，加速營(yíng)運(yùn)資本周轉(zhuǎn)，確保滿足短期運(yùn)營(yíng)和償債需求。

截至2024年12月末，公司資產(chǎn)負(fù)債率保持在29.67%的行業(yè)較低水平，且連續(xù)五年穩(wěn)定維持在50%以下的低負(fù)債區(qū)間。公司2025年7月末逾47億元資金儲(chǔ)備（含銀行承兌匯票）構(gòu)筑了堅(jiān)實(shí)的安全邊際，為天然堿項(xiàng)目投資、核心技術(shù)升級(jí)提供了充沛的流動(dòng)性保障。

把握機(jī)遇逆勢(shì)投資，構(gòu)建更強(qiáng)產(chǎn)業(yè)鏈體系

實(shí)際上，投資天然堿業(yè)務(wù)系中鹽堿業(yè)、中鹽化工、中鹽集團(tuán)的重大戰(zhàn)略，并非基于短期市場(chǎng)情況考量。

天然堿法具有成本優(yōu)勢(shì)及環(huán)保優(yōu)勢(shì)，長(zhǎng)期來(lái)看，將替代一部分高成本的化學(xué)合成堿項(xiàng)目。中鹽堿業(yè)不投資本次天然堿項(xiàng)目，亦會(huì)存在其他市場(chǎng)主體進(jìn)行投資，屆時(shí)產(chǎn)能釋放后中鹽化工的發(fā)展空間將受到擠壓。因此，本次天然堿投資對(duì)中鹽化工具有重大戰(zhàn)略意義，是保障中鹽化工長(zhǎng)期立足純堿市場(chǎng)、提升持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力的重要舉措。

當(dāng)前公司具備390萬(wàn)噸純堿產(chǎn)能，位列行業(yè)第三，到2028年500萬(wàn)噸天然堿項(xiàng)目投產(chǎn)后，公司有望實(shí)現(xiàn)890萬(wàn)噸的總產(chǎn)能，居行業(yè)頭部地位。今年7月15日，華泰證券研報(bào)指出，伴隨天然堿礦開(kāi)發(fā)進(jìn)度逐步推進(jìn)，公司在純堿領(lǐng)域的規(guī)模優(yōu)勢(shì)和成本競(jìng)爭(zhēng)力有望進(jìn)一步增強(qiáng)。華泰證券預(yù)計(jì)公司2025—2027年歸母凈利潤(rùn)為2.8億/5.1億/8億元，目標(biāo)價(jià)8.96元（前值為8.4元），維持“增持”評(píng)級(jí)。

另一方面，當(dāng)前純堿市場(chǎng)行情已在礦權(quán)成交價(jià)格中反應(yīng)。本次天然堿采礦權(quán)競(jìng)拍系在純堿行情較為低迷的情況下進(jìn)行。如在純堿價(jià)格高漲的情況下進(jìn)行，受市場(chǎng)情緒及市場(chǎng)參與者預(yù)期影響，成交價(jià)格可能更高，在下行期逆勢(shì)投資體現(xiàn)了公司把握行業(yè)機(jī)遇的前瞻發(fā)展格局。

純堿作為基礎(chǔ)性化工產(chǎn)品，下游應(yīng)用領(lǐng)域廣泛，關(guān)系國(guó)民經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)鏈安全。2025年正處于產(chǎn)能結(jié)構(gòu)性調(diào)整與綠色轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵階段，行業(yè)供需格局加速演變。傳統(tǒng)行業(yè)（房地產(chǎn)、建筑、汽車(chē)、日化）以及新興領(lǐng)域（光伏、新能源汽車(chē)）共同驅(qū)動(dòng)下，2024年我國(guó)純堿產(chǎn)量和表觀消費(fèi)量分別大幅增長(zhǎng)17.05%和19.24%。因此，公司在行業(yè)內(nèi)的發(fā)展空間廣闊，通過(guò)本次交易控股中鹽堿業(yè)并投資天然堿項(xiàng)目，做強(qiáng)、做優(yōu)、做大純堿產(chǎn)業(yè)，符合公司發(fā)展戰(zhàn)略。

中鹽化工以建設(shè)世界一流化工企業(yè)為目標(biāo)，遵循“鹽為基礎(chǔ)、突出主業(yè)、強(qiáng)鏈延鏈、綠色發(fā)展”的發(fā)展思路，以做強(qiáng)、做優(yōu)、做大兩堿、兩鈉、兩樹(shù)脂為發(fā)展方向，把增強(qiáng)產(chǎn)業(yè)鏈韌性和競(jìng)爭(zhēng)力放在更加重要的位置，著力構(gòu)建自主可控、安全高效的產(chǎn)業(yè)鏈體系。